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日本央行调整 YCC 政策,或引全球市场震动? 


“10 年期日债目标收益率区间维持在 ±0.5 %不变,但上下限仅作为参考,我们将更加灵活地进行控制,并计划未来以 1% 的固定利率购买 10 年期日债。”——日本央行行长植田和男( Kazuo Ueda )在 7 月 28 日重磅宣布调整收益率曲线控制( Yield Curve Control )政策,震惊市场。 

日本作为世界第三大经济体,此次调整 YCC 政策是否会引发蝴蝶效应?放宽 YCC 政策究竟意味着什么?本文将与您一起认识 YCC 政策,探讨日本央行放宽 YCC 政策的主因,并剖析调整 YCC 政策对全球市场的影响。 

YCC 政策是什么? 

收益率曲线控制( YCC )政策是日本央行为了应对长期低通胀、低增长而推出的货币政策。YCC 政策的核心是通过购买国债干预市场,以维持长期稳定的低利率环境,借此刺激借贷活动、促进投资,进而推动通胀和经济活跃度。   

2016 年 1 月,日本央行推出 YCC 政策,将政策目标利率降低至 -0.1%,为亚洲首个实施负利率政策的国家。同年 9 月,日本央行宣布短端利率目标为 -0.1%;长端利率目标为 0,变化幅度约为 ±0.1%,即把 10 年期日债收益率维持在 -0.1% 至 0.1% 区间。 

此后,日本央行曾分别在 2018 年、2021 年、2022 年调整长端利率的浮动范围。2018 年,日本央行将 10 年期日债利率的浮动区间扩大至 ±0.2%;2021 年,日本央行再次将长端利率的浮动范围放宽至 ±0.25%;2022 年,日本央行第三次调整 YCC 政策,将长端利率的浮动范围扩大至 ±0.5%。 

尽管日本央行在 2023 年 7 月的利率决议上声称,10 年期日债收益率目标区间保持在 ±0.5% 不变,但措辞中表示将更加灵活地进行控制 YCC,其上下限仅作为参考。同时,日本央行表明,未来将以 1% 的固定利率购买 10 年期日债,高于此前的 0.5%,被市场解读为在本质上放宽了 YCC 政策,或许是退出超宽松货币政策的第一步。 

截至目前,日本仍是唯一仍在坚持负利率、采取 YCC 调控长期国债利率的主要经济体。这次日本央行变相将 10 年国债收益率上限提高到了 1%,是新任行长植田和男首次做出超乎意料的公告,引发了全球金融市场波动,日元、日债、日股、全球主权债券无一幸免。 

日本央行为何调整 YCC 政策? 

在 7 月利率决议公布后的新闻发布会上,植田和男表明,日本央行一直低估了物价上涨的压力。目前,不仅仍未看到通胀稳定和工资增长,距离实现 2% 的通胀目标也有一段距离。票委会们认为,通胀风险倾向于上行,经济前景的不确定性非常高。一旦通胀加剧,YCC 政策引起的副作用可能相当大。植田和男强调,现在是调整 YCC 政策框架的好时机,这将使 YCC 政策更具可持续性,但此次调整并不是迈向政策正常化的一步。 

植田和男的发言道出了此次调整 YCC 政策的主要原因——通胀压力。当前日本通胀压力高居不下, 6 月日本消费者价格指数( CPI )为 105.0,同比上涨 3.3%,为连续 22 个月上升;与此同时,剔除波动较大的食品和能源价格的核心 CPI 同比上涨 4.2%,连续 15 个月高于日本央行 2% 的通胀目标。 

此外,日本央行大幅上调了 2023 年的通胀预测。核心 CPI 在 4 月的预期中值仅为 1.8%,如今上调了 0.7% 至 2.5%;核心 CPI 同比增速从 4 月预期的 2.5%-2.7% 上调至 3.1%-3.3% 区间。日本央行的调查数据也显示,日本居民在 6 月对短期与中长期的通胀预期均处于高位,预期未来一年价格水平将会显著上升的居民占比为 28.2%,预期未来五年价格水平将会显著上升的占比为 37.1%。 

通胀增速与通胀预期高企,为日本央行调整 YCC 政策增加了合理性与必要性。 

调整 YCC 政策有何影响? 

日本央行出乎意料地调整 YCC 政策,直接带来的影响便是日债收益率大幅上升,因为投资者普遍认为,这是收紧货币政策的起点,进而加大日债抛售。近期,日本 10 年期国债收益率飙升至 0.6% 之上,创下逾九年新高。 

日债收益率跃升的正面影响即是有助于吸引海外资金回流,因为这将降低持有海外资产的相对吸引力。日元资产的收益增加将加剧海外投资回流日本,预计或将涉及的资金总规模最多约为 40 万亿日元(约合 2800 亿美元)。日本大量的海外配置资金回流将帮助提高日本经济,尤其是金融业的活力和估值。  

另一方面,如果 10 年国债收益率频繁接近甚至突破波动区间上限,日本央行将被迫加大购债规模,导致日本央行维持 YCC 政策的成本持续加大,进而造成日本央行的资产负债表规模大幅扩大。  

此外,10 年期国债收益率走高,日本政府未来债务压力与融资成本上升,这将导致日本的信用评级下调风险上升。日本本来就债台高筑,依据日本财务省 5 月公布的统计数据,截至 2023 年 3 月底,日本中央政府的国债、政府借款、政府短期证券等债务总额达到 1270 万亿日元,创历史新高。不仅如此,根据国际货币基金组织( IMF )估计,日本在截至 2022 年的债务高达 1270.499 万亿日元(约合 9 万亿美元),占日本 GDP 比重约 260%。随着日本央行松绑 YCC 政策,市场对日本债务表现愈发担忧,毕竟日本在 G7 国家中的信用排名位居倒数第二,仅高于陷于欧债危机的意大利。 

YCC 政策调整不仅影响日本债市,也间接导致了美债收益率飙升。自 1992 年以来,日本一直是全球第一大债权国,其前三大债务国依序为美国、法国、英国。日本央行调整 YCC 加剧了美债需求端的压力,因为市场对货币政策正常化的猜测,将加剧资金从美国回流日本,使得美债价格进一步承压。美国长期国债价格在 8 月一度创下 2023 年以来最糟的单周表现;而 30 年期美债收益率在近 9 个月来首度涨穿 4.3%,累涨近 30 个基点;10 年期美债收益率近日则涨至 9 个月高位,报 4.2%。 

除了债券市场,日本的超宽松货币政策一直令日元承压,因此任何政策转变都将对日元产生重大影响。尽管日本央行放松 YCC 政策理应提振日元,但投资者抛售日元的倾向增强,今年迄今,日元兑美元已下跌了约 9.5%,成为主要发达市场货币中表现最差的货币。YCC 政策调整后日元持续贬值,日元兑美元在 8 月 14 日一度触及 1 美元兑 145 日元,创 2022 年 11 月以来的最低水平。然而,日元多年来一直是利差交易(Carry Trade)的主要融资来源,随着日元走低,日本与海外经济体之间的利差日益扩大,日元应该会恢复其融资货币的角色。 

日本央行会放弃 YCC 政策吗? 

日本央行长期以来借助 YCC 政策,保持低利率环境刺激经济,但由于通胀逐渐升温,且高居不下,迫使日本央行不得不一步步放宽利率波动区间。日本央行在 7 月议息会议调整 YCC 政策令市场猝不及防,也让全球宏观经济局势更加复杂。YCC 政策放宽直接导致日债收益率飙升,好处是吸引海外资金回流日本,进而促进经济;坏处则是加重日本央行维护 YCC 的成本,沉重的债务或将导致日本的信用评级被下调。此外,美国大规模发售债券,但海外资金回流日本,无人接盘美债,导致美债收益率上升。日元在 YCC 政策调整后持续贬值,与其他货币对的利差扩大有望恢复其融资货币的角色。 

投资者应持续关注日本央行的未来动态,尤其是日本何时全面退出 YCC 政策。一旦日本央行放弃 YCC 政策,开始紧缩货币政策,日本国债利率或有进一步上行风险,日元也有升值的压力,或将会冲击全球大类资产定价。 


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